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留言时间: 2016/8/23
留言问题: 稳健为主,政策引导价值投资--金融行业动态跟踪
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稳健为主,政策引导价值投资--金融行业动态跟踪【证券研究报告】

 

 

  投资策略

  银行业:信贷略冲,社融略紧,银行价值不改

  新增信贷略超预期,但新增社融规模趋紧。我们在6月初前瞻报告《5月信贷投放稳健,银行股催化因素多》中预测5月新增信贷约8000-9000亿元,实际值为9855亿元,略超预期;新增社融规模实际值为6599亿元,比去年同期少5798亿元。社融规模增量小于人民币新增贷款,主要是受未贴现银行承兑汇票和企业债券净融资的拖累。

  MSCI婉拒A股,不改银行股投资价值。MSCI宣布暂不将A股纳入新兴市场指数。我们认为虽然A股冲关MSCI再次失败,但是并不改变整体纳入趋势,且若政策节奏加快,提前纳入可期。此次婉拒也说明A股市场化建设仍有提高空间,不断促进A股市场向更加开放和市场化方向发展。该结果也不改变中国金融改革方向,近期民营银行“成立潮”显现,千亿养老金即将入市,资本拥抱大金融再次成为市场焦点,而银行股作为真价值的代表必将受益。今年以来银行股的上涨以及长线资金的流入,央企、地方金控及民营资本积极布局银行板块,彰显稳健价值。

  国内外博弈的关键时期,流动性将继续维持稳健,应该在反弹中把握真成长和真价值的银行股。

  逻辑一:资产质量优化,重点关注招商银行(600036,股吧);

  逻辑二:事业部改革,子公司分拆,重点关注民生银行(600016,股吧)、光大银行(601818,股吧)、中信银行(601998,股吧);

  逻辑三:业务转型,重点关注民生、宁波的大投行、大消费转型;

  逻辑四:混合所有制,重点关注华夏银行(600015,股吧)、民生银行、招商银行;

  保险业:厚积价值,待以后期薄发

  保险的本质是现金流经营,流入看保费,流出看赔付,经营看投资,价值看结构。一季度保费收入增幅60%恢复十年前高位,5月中国太保(601601,股吧)、中国平安(601318,股吧)、中国人寿(601628,股吧)、新华保险(601336,股吧)分别实现累计保费收入687亿元、1442亿元、2502亿元、608亿元,同比增幅分别为33.5%、33%、26.1%、-2.6%。渠道和产品结构上,聚焦期交聚焦个险,多管齐下推动新业务价值高增长。

  低利率下投资虽承压,但也是险企扭转投资方式多元布局脱颖而出的机遇,加大创新转型投资权益资产,扩大第三方资产管理范围皆是破局的方式。由于利率下降保险责任准备金上升带来的会计利润下降无需担忧,首先我们认为利率不会当下环境下利率持续下行可能性不大,另外从准备金的含义来看,利率的下行只会从会计上影响利润。同时,对于部分投资布局转型成功的险企而言,其真实投资能力提高赔付能力增强,也将冲抵准备金上升的影响。并且2015年底大部分险企已调低流动性溢价给准备金率调节留下了空间。

  内含价值是评判保险公司价值的核心因素,在精算假设不变的基础上内含价值保持稳定增长,而利润增速围绕内含价值增速周期性波动。我们预计今年险企利润增幅将减缓,但内含价值仍将稳定增长。保险行业供给侧改革,以确保保险保费增长的同时投资收益稳定。目前保险股P/EV均在1倍左右,处于低位,后期修复空间大。重点推荐中国太保(内含价值与保费齐增,战略调整成功)、新华保险(战略转型,新业务价值大增业务长远发展积蓄力量)、中国人寿(寿险龙头,回归保障打造金控)、中国平安(金融旗舰,创新与协同共行),以及创新转型险企天茂集团(000627,股吧)。

  证券业:券商风控新规正式发布,促进行业长期健康发展

  券商风控新规正式发布,结合证券行业经营特点对各项指标进一步优化,有利于行业构建更合理有效的风险体系,促进行业长期健康发展。资本市场改革力度正在加强,改革持续推进。新三板创新层名单出炉,板块迎来全新生态体系。同时,近期监管层加强对上市公司资产重组的规范,直击行业痛点。随着改革稳步推进,预期市场将逐步企稳。新市场环境下行业格局分化加速,优质券商将保持良性发展。当期券商股估值处于历史低位水平,大券商PB水平1.3倍左右,PE水平14-15倍。看好市场企稳下券商股配置机会。

  逻辑一:受益多层次资本市场改革和竞争力强的大中型券商广发,招商;

  逻辑二:特色化差异化长江证券(000783,股吧)、国元证券(000728,股吧);

  逻辑三:次新股,流通市值小,弹性大的宝硕股份(600155,股吧)、东兴证券。关注山西证券(002500,股吧)、国海证券(000750,股吧)投资机会。

  金控领域:2016是金控发展的元年,金控是今年重要的投资主题

  近期国企改革进程加快,2016年金融改革步伐提速向前,金融混业经营趋势也越来越明晰,金控是金融领域的重要趋势之一。建议投资者重点关注稳增长、金控完善的渤海金控和中航资本(600705,股吧)。

  产业金控:目前产业资本积极布局金融,积累多元金融领域资源,打造多元金控平台。渤海金控作为海航集团重点打造的多元金控平台,已形成以租赁为龙头,保险、证券、互联网金融的多元金控平台。

  央企金控:可重点关注央企国改旗下上市公司的配套国企改革,未来员工持股、资产整体上市是央企改革的主要方向。建议关注已实现证券、信托、租赁、财务多元金融完善的中航资本,日前旗下中航证券全资设立中航基金并已获批牌照,正式进军基金业务领域,牌照资源得到进一步补充。依托强大的股东-中航工业集团,已形成强有力的金控平台,盈利稳步增长,同时还积极布局创投发展,借助集团航天军工资源优势,形成持续稳定的创投模式。

  创投行业:多层次资本市场建设打开股权投资市场新周期,股权投资是大趋势,新三板分层名单公布,900余家企业进入创新层,新三板市场将迎来全新生态体系。伴随着上市公司重大资产重组公开征求意见,资产重组市场得到进一步规范,创投+股权投资退出机制规范化,优质标的将会迎来较好投资机会。推荐:1、华西股份(000936,股吧):布局并购+资管新模式,集团资源支持+专业化管理团队+灵活高效运作机制多重优势,受益江苏银行IPO上市带来的投资收益;2、国改预期强烈、股权投资创新的鲁信创投(600783,股吧);3、多元金控完善、创投模式持续、军工主题的中航资本。

  多元金融:金融产业积极推动多元转型,看好布局多元金融领域的优质标的。推荐转型有突破+国改有预期的陕国投A;以信托为主业,已持有泸州商业银行、渤海人寿的安信信托(600816,股吧)。

  策略会交流纪要

  东兴证券(601198):高明远识,借力腾飞

  与大股东协同效应显著,竞争实力凸显

  东兴证券控股股东中国东方资产管理公司是四大金融资产管理公司之一,持有银行、保险、信托、评级、金融租赁、小微金融等多个牌照,拥有大量的优质项目资源。公司与股东协同效应明显,如依托股东银行网点、保险公司销售渠道等拓展经纪业务,对接股东非标项目发展特色资管产品等。公司作为东方资管旗下唯一上市公司,未来公司将依托东方资产发展为综合性金融服务公司。

  资管协同大股东资源,涉足ABS打造全周期产业链

  公司资管业务与东方资产密切合作,在资管产品对接非标项目上具备独特优势。今年公司开始涉足不良资产证券化业务,打造有自身特色的资管产品。在目前中国经济增速放缓,企业杠杆率高企,不良贷款规模攀升的大环境下,不良资产证券化行业凭借其盘活信贷存量资产、提高资金使用效率等优势逆势迎来发展机遇。公司ABS业务目前以管理费收入为主,未来随着业务逐步成熟有望成为公司新的盈利增长点。同时ABS业务逆周期的特点有望为公司打造全周期产业链,平滑市场下行对公司业务的不利影响。

  新三板重规模更重质量,联动投行业务打造全产业链

  公司2015年成立场外市场部,负责新三板挂牌及做市业务。公司新三板业务开展较为审慎,对拟挂牌公司设置较高的甄选标准,今年以来挂牌家数约140家,大部分为较优质企业,参与做市的新三板公司有80%能进入创新层。目前新三板存量客户中许多满足转板主板的条件,与投行业务形成较好联动效应。新三板做市业务盈利能力较强,今年以来做市规模大幅提升,预计将成为新的利润增长点。

  经纪加强线下铺设,做实分公司提升业务渗透力

  2015年公司与新浪和同花顺(300033,股吧)开展了战略合作,推动市场份额回升。未来公司除了网上渠道,还将进一步拓展网下对高净值客户的挖掘能力,加强财富管理的水平,提升客户粘性。公司线下铺设以打造全牌照分公司为主,在各地区配备投行、资管等业务团队,以提升业务规模及渗透能力,并更好地实现与股东资源对接。公司2015年下半年加大分支机构新设力度,新设新疆、济南分公司,目前已开始盈利,有近十家分公司处于开业筹备阶段,另有超过20家在申请批准。

  定增打开业务空间,看好集团内业务联动

  公司定增拟募资不超过 80 亿元, 发行价格不低于 19.06 元/股,方案于4月20日获证监会审核通过。定增募集资金将主要用于调整公司债务结构、增资子公司及发展新业务三方面。定增完成后将扩充资本实力,降低资金成本,有利于打开资本中介业务空间;同时有利于大幅扩大业务规模,加强经营实力。预计 2016-2018 年EPS 为 0.51、 0.66、0.72 元/股。 维持“买入” 评级。

  安信信托(600816)

  Q1.公司业务发展战略是怎样的?

  A1.信托主业加快转型创新,提升主动管理能力;固有业务加大投资力度,积极捕捉资本市场机会。信托主业深耕细作传统业务,积极拓展包括养老地产、新能源、大健康产业、PE等业务领域的创新业务,同时致力于提升主动管理能力。固有业务加大投资力度,在传统贷款业务之外,积极捕捉资本市场机会,实现在证券市场、定向增发等领域的多元化投资运作。

  Q2.定增进展?

  A1.15年10月启动的新一轮定增拟募资不超过50亿元,大股东国之杰以现金近13亿认购,锁定5年,其他股东锁定3年。本次非公开发行A股股票的申请获得证监会审核通过。待资金到位后业绩有望加速爆发。

  Q3.多元金融布局的规划?

  A3.持续推进多元金融布局。充分利用自用资金积极参与保险、商业银行等金融同业的股权投资,中国银监会四川监管局已核准公司作为泸州市商业银行股份有限公司股东资格,同意公司持有泸商行股份8744万股,占泸商行总股本的6.04%。未来将继续致力于打造以信托为主业拓展多元金融业务,实现金融业各个板块的战略协同和战术互补,实现信托业务和其他金融业务的客户共享、平台共享和资源共享,有效提升综合金融服务能力。

  行业热点

  银行业

  【信贷略冲,社融略紧,银行价值不改--点评5月金融统计数据和社融数据】

  点评:新增信贷略超预期,但新增社融规模趋紧。我们在6月初前瞻报告《5月信贷投放稳健,银行股催化因素多》中预测5月新增信贷约8000-9000亿元,实际值为9855亿元,略超预期;新增社融规模实际值为6599亿元,比去年同期少5798亿元。社融规模增量小于人民币新增贷款,主要是受未贴现银行承兑汇票和企业债券净融资的拖累。

  居民住房贷款成为新增信贷增长核心。当月人民币贷款增加9855亿元,同比多增847亿元。人民币新增贷款主要集中于住户中长期贷款,5月增加5759亿元。原因是3-4月房地产成交继续活跃,处于资产荒的银行业加大了对相对高收益的住房按揭贷款的投放力度。贷款审批的滞后效应导致5月份才在住户中长期贷款科目有所反映。但随着多个城市对房地产的调控措施落地,预计未来个人住房贷款增长将承受一定的压力。非金融企业中长期贷款增加1825亿元,原因是二季度贷款项目进入投放期。票据融资增加1564亿元,主要是季节性增长。外币贷款受人民币贬值的影响,当月减少181亿美元。

  票据治理和债券违约引发社融结构变化。未贴现的银行承兑汇票减少5066亿元,同比少增6027亿元。减少的原因有两方面:1.4月30日央行和银监会联合下发126号文,对新开银承汇票的审核标准大幅提高,加大了对贸易背景真实性的审查,以往通过虚开汇票进行资金套利的影子银行活动受到较大的冲击。2.票据交易所正在积极筹备中。目前票据市场中纸票仍占到约80%,交易所成立后将削弱纸票的流动性。市场对开立纸票的积极性减弱,一定程度上打压总体开票量的增长。企业债券净融资减少397亿元,同比少增2107亿元。企业债券净融资额减少,主要是债券市场的违约事件对债市流动性造成冲击,低信用资质发行人融资难度加大。发行量减少,遇上债券的集中偿还期,导致债券净融资额下滑。

  M1与M2的剪刀差扩大,建议加配金融蓝筹。5月末,M2余额146万亿元,同比增长11.8%,增速比上月末低1.0个百分点。M1余额42万亿元,同比增长23.7%,增速比上月末高0.8个百分点。M1与M2的增速差额为11.9个百分点,较上月增加1.8个百分点,反映货币活期化程度进一步提升。我们一直强调近期流动性还是以稳健为主基调,降息降准的概率很小。流动性稳健加上对影子银行的整治,炒作型小票的估值会遭到较大冲击,建议继续加配大金融蓝筹股。

  【平常心看待A股暂不纳入MSCI,坚定看好金融板块改革前景】

  点评:MSCI再度婉拒A股,整体纳入趋势不改。MSCI今晨宣布暂不将A股纳入新兴市场指数,称国际投资者肯定中国开放市场努力,然而相关制度进展及效果仍需观察,且QFII每月赎回限制及A股衍生品预审限制依然存在,然而不排除在例行周期之前纳入A股的可能性。我们认为虽A股冲关MSCI再次失败,但是并不改变整体纳入趋势,且若政策节奏加快,提前纳入可期。

  市场准入情况持续改善,改革措施引导A股风格向真价值真成长转换。政策层面针对MSCI去年对中国A股市场准入情况提出资本管制、额度分配流程以及收益权分配等三类要求均已作出改善,此外停牌制度进一步完善,体现监管层面支持力度。整体看来,此次婉拒说明A股市场化建设仍有提高空间,不断促进A股市场向更加开放和市场化方向发展。

  以平常心对待纳入结果,看好金融板块改革前景。纳入结果不改变中国金融改革方向,近期民营银行“成立潮”显现,千亿养老金即将入市,资本拥抱大金融再次成为市场焦点,而银行股作为真价值的代表必将受益。今年以来银行股的上涨以及长线资金的流入,并不全是MSCI纳入预期,央企、地方金控及民营资本积极布局银行板块,彰显稳健价值。

  保险业

  【5月保费高增长,推助新业务价值持续向上】5月太保寿险、平安寿险、中国人寿、新华保险分别实现累计保费收入687亿元、1442亿元、2502亿元、608亿元,同比增幅分别为33.5%、33%、26.1%、-2.6%。从5月单月来看,太保寿险、平安寿险、中国人寿、新华保险实现保费收入95亿元、191亿元、266亿元、65亿元,同比增幅分别为24.5%、35.8%、8.5%、27.1%。平安产险、太保产险分别实现累计保费收入699亿元,415亿元,同比增长3%。5月单月实现保费收入75亿元、129亿元,同比减少0.9%、4.6%。

  点评:在保险中期策略报告中我们已指出,保费收入与投资收益是影响当期利润的最主要因素。而传统保险保费收入的高增长更是新业务价值的有力保障,从而确保保险行业最重要的衡量指标――内含价值的稳定增长。从今年业绩表现来看,尽管投资收益承压,但保费收入却强劲增长。太保、平安、国寿5月累计保费收入增速达到5年来峰值,而太保、平安、新华5月单月保费收入增速也为5年以来最大值。为应对低利率的冲击,各险企也不短优化渠道改善结构,聚焦期交聚焦个险,多管齐下推动新业务价值高增长。而财产险保费收入增速仍旧较低,5月单月保费收入甚至出现负增长。这一方面是因为非车险保费收入季节性下降,另一方面是车险保费收入尚没有迎来增量爆发的时点。然而对比国外,我国财产保险密度尚有20倍左右空间,非车险领域空间广阔。今年各险企将承保盈利作为首要目标,承保优化为先,在承保盈利的基础上再扩大保单规模。因此我们预测定价能力、核保能力强的大型险企将能实现财产保险利润的稳定增长。

  【互联网金融重拳再出击,整治互联网保险风险】据悉,保监会你在全国范围内启动有关互联网保险领域的风险专项整治,相关通知近日被下发至地方保监局及相关保险公司。此次专项整治将分摸底排查、查处整改、总结报告三个阶段,排查重点锁定人身险、财产险和非法经营等几大分领域。1. 在人身险领域,一是排查互联网中短期业务管理情况,规范中短期产品在互联网领域的发展;二是排查互联网人身险业务经营资质情况,对参与互联网人身险业务合作的机构进行资质梳理,查清与无证照经营、超资质经营、跨区域经营的机构进行合作的情况。2. 在财产险领域,一是排查互联网财险业务经营资质,重点排查是否存在与不具备经营资质的第三方网络平台合作开展互联网保险业务的行为;二是排查与互联网信贷平台合作业务的相关风险,重点排查是否与存在提供增信服务、设立资金池、非法集资等行为的互联网信贷平台合作,业务经营风险控制的关键环节是否落实到位,投保人提供的反担保措施是否真实有效,是否存在虚假或伪造的银行保函等情况,对借款人的资信审核是否全面到位等情况。3. 在非法经营领域,一是排查擅自开设虚假保险机构、保险专业中介机构网站、微博、微信公众号等行为的情况和线索;二是排查通过互联网或移动互联网渠道(包括互联网网站、微博、微信公众号等)非法经营商业保险业务、非法经营保险专业中介业务的情况和线索,如互联网企业在未取得保险业务资质的情况下依托互联网开展保险业务等;三是排查通过互联网或移动互联网渠道利用保险公司名义或假借保险产品、保险公司信用进行虚假宣传销售、非法集资的情况和线索。从此次公司所属地区的专项整治方案来看,将分为三个阶段推进,为期近半年:第一阶段,2016年6月底之前的摸底排查阶段;第二阶段,2016年7月至10月的查处整改阶段;第三阶段,2016年10月底之前的总结报告阶段。

  证券业

  【证监会就上市公司重大资产重组征求修改意见】证监会于6月17日召开新闻发布会,就《上市公司重大资产重组管理办法》公开征求意见,重点是进一步规范市场俗称借壳上市,旨在给炒壳降温,继续支持通过并购重组提高上市公司质量,在加强信披、加强事中事后监管、保护投资者权益等方面做出修改。本次征求意见稿对借壳上市监管全面趋严,未来资产重组市场将更加规范化发展。

  点评:完善重组上市认定标准,扎紧制度与标准的“篱笆”。文件从两个层面对认定标准进行进一步优化。在控制权界定上,以香港等国际成熟市场经验为参照,从“股本比例”、“董事会构成”、“管理层控制”三个维度完善控制权变更的认定标准,有利于规避企业通过曲线方式借壳上市的现象发生。将首次累计原则的累计期限定为60个月,以明确市场预期、增强可操作性。此征求意见还完善了关于购买资产规模的判断指标,将之前的购买资产总额不得超过前一个会计年度资产总额的100%细化为五个财务指标,分别是资产总额、营业收入、净利润、资产净额和发行的股份。这五个指标中的任一达到100%,都可能构成借壳。除这五个量化指标外,还增设了主营业务发生变更的特殊判断指标。通过对判断指标的进一步细化和规则的完善,炒卖“伪壳”、“垃圾壳”的牟利空间将大幅降低,市场秩序趋于平稳。

  取消配套融资,抑制投机“炒壳”。取消重组上市的配套融资,这就要求重组方需严格考察注入资产的资产质量,提高对重组方的实力要求,遏制收购人及其关联人在重组上市的同时,获取高额融资牟利。上市公司原控股股东与新进入控股股东的股份都要求锁定36个月,其他新进入股东的锁定期从目前12个月延长到24个月,限制原控股股东、新进小股东通过重组上市套现退出,遏制短期投机和概念炒作,督促其关注重组资产质量,形成新老股东相互约束的市场化机制。期限的延长也对支持企业的真正发展有积极作用,有助于实现股东方和管理层目标一致性和利益一致化。上市公司或其控股股东、实际控制人近3年内存在违法违规或一年内被交易所公开谴责的,不得“卖壳”,强化对违法或失信公司的约束,提高“卖壳”成本,完善市场秩序。

  全面监管,加大问责力度。细化了对规避重组上市审核的追责要求,强化证券公司、会计师事务所及资产评估等中介机构在重组上市过程中的责任,提高重组上市过程中各方参与度和责任感。本次征求意见稿对重组上市提出了更高的要求,“借壳”门槛进一步提升,有利于上市公司提高并购重组的质量,促进资源整合和产业升级,其目的是优化资本市场环境,希望资本运作支持实体经济发展,提升资本市场整体质量,真成长真价值的优秀蓝筹仍然具有较好的投资机会。

  【券商风控新规正式发布,看好优质券商股投资机会】证监会发布《证券公司风险控制指标管理办法》及配套规则,并于2016年10月1日正式实施。

  点评:风控指标管理办法落地,促进证券公司稳健发展。核心变化与《修订意见稿》保持一致,明确风险覆盖率100%、资本杠杆率8%、流动性覆盖率100%及净稳定资金率100%四个核心指标是证券公司必须持续符合的风险监管标准;净资本分为核心净资本、附属净资本,金融资产风险调整统一纳入到风险计算,不再对金融资产扣减净资本;明确逆周期调节机制,提升风险控制的有效性;完善单一业务风险指标、提升指标的针对性。《办法》从市场环境运行的实际出发,结合证券行业经营的特点,有利于行业构建更合理有效的风险体系,促进行业长期健康发展。新监管指标对券商的风险监管提出更高要求,将加速行业分化,看好资本实力强、风控控制突出的优秀券商的投资机会。

  在《征求意见稿》的基础上对部分指标进行调整,包括细化资产管理业务特定风险资本准备计算比例,《修订意见稿》中对资产管理业务统一按1%计算,正式方案中将业务细分为结构化集合资管计划、投资非标资产的定向资管计划、各类私募投资基金、其他定向资管计划,按业务风险分别给定计算比例;进一步完善金融资产分类及风险计量标准、调整优化非权益类证券集中度指标、合并各类非常规性承诺事项等。对于征求意见期间收到的降低或取消部分资产风险计量指标、放松流动性监管指标要求、放宽融资集中度指标等建议,本次修改暂未采纳。

  增加债券集中度控制指标,对行业影响有限。修订后的《办法》增加了债券投资集中度控制指标,要求公司持有一种债券规模不得超过其总规模的20%。根据证监会发言人披露,目前仅有个别证券公司存在超比例持有单一债券的情况,相关债券规模不足全行业债券投资总规模的2%,需要进行结构调整的债券规模很小,该项调整对行业影响有限。

  明确券商子公司全面纳入风险管理体系,完善行业监管体系。修订后的《办法》增加了证券公司应当将所有子公司以及比照子公司管理的各类孙公司纳入全面风险管理体系,强化分支机构风险管理,实现风险全面覆盖。《办法》加强对券商子公司的风险监管,进一步完善行业监管体系,能有效避免因子公司风险过高而导致的市场动荡。

  信用债风险资本计算比例进一步细化,风险指标趋严。调整后信用债券AAA、AAA级以下且AA级(含)以上、AA级以下且BBB级(含)以上、BBB级以下对应计算标准分别为10%、15%、50%、80%,较《征求意见稿》风险指标趋严。而地方政府债计算比例下调至5%,在信用风险释放的背景下,风控指标的修订或进一步降低证券公司对低等级债券的配置,持有更为稳健的债券类产品。

 

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